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구리: 스퀴즈 완화와 ERO 조정

구리원자재정광제련수수료ERO

1. 핵심 결론

결론부터 말하면, 구리 시장의 단기 가격 스퀴즈는 일부 완화됐지만 문제 자체가 해결된 것은 아니다. 지금 구리 시장에는 서로 다른 세 가지 문제가 겹쳐 있다. 첫째는 미국의 2027년 정련 구리 관세 가능성이 만들어 낸 재고의 지역 이동, 둘째는 광산에서 나오는 구리 정광 부족, 셋째는 정광 부족 때문에 제련소의 처리수수료가 무너진 문제다. 최근 재고 유입과 스프레드 완화는 첫 번째 문제를 조금 진정시켰지만 두 번째와 세 번째 문제는 그대로 남아 있다.

특히 “전 세계에 구리가 물리적으로 부족하다”는 표현은 과장이다. 국제구리연구그룹(ICSG)은 2026년 정련 구리 시장을 약 9.6만 톤 공급초과로 전망하고 있고, CRU는 8월 기준 63.9만 톤의 글로벌 공급초과를 추정했다. 그러나 미국이 관세를 앞두고 금속을 빨아들이면서 COMEX 재고는 기록적으로 쌓였고, 반대로 LME와 중국의 가용 재고가 줄었다. 즉 총량은 남아도 필요한 지역에 없는 상황이 가격을 끌어올렸다.

Ero Copper(ERO)의 최근 주가 하락도 “구리 문제가 끝났다”는 신호로 보기 어렵다. NYSE ERO는 8월 3일 종가 27.37달러에서 8월 28일 38.83달러까지 약 42% 상승한 뒤 9월 3일 35.32달러로 조정됐다. 반면 LME 3개월 구리는 8월 28일 14,370달러/톤에서 9월 3일 14,275달러/톤으로 약 0.7% 하락하는 데 그쳤다. 주가 조정 폭이 구리 가격 조정보다 훨씬 크기 때문에, 급등 뒤 차익실현과 고베타 광산주의 변동성, 같은 시기 글로벌 위험자산 약세가 더 큰 설명력이 있다. 인과관계가 공식적으로 확인된 것은 아니므로 이를 단일 원인으로 단정하지는 않는다.

ERO에는 오히려 현재의 정광 부족이 실적상 유리한 부분이 있다. 회사는 2026년 제련·정련 조건 개선으로 2,000만 달러 이상의 절감 효과를 예상했고, Q2에는 통합 구리 C1 현금비용에서 제련·정련 관련 비용이 Q1보다 낮아졌다. ERO는 제련소가 아니라 정광 생산자이므로 제련소끼리 부족한 정광을 확보하려 경쟁할수록 광산 측 협상력이 좋아지는 구조다.

따라서 현재 판단은 다음과 같다. 단기 스퀴즈 강도는 정점보다 낮아졌지만 구리 강세의 바닥을 만든 원광 부족·지역 재고 왜곡은 아직 유효하다. ERO의 최근 하락은 이 논리가 깨졌다는 증거라기보다 급등했던 주가가 일부 정상화되는 과정에 가깝다. 다만 미국 관세 결정이 명확해지고 재고가 다시 LME·중국으로 이동하거나, 2027년 광산·정련 공급이 빠르게 회복되면 구리 가격의 프리미엄은 상당 부분 빠질 수 있다.

정보 마감 시점은 2026년 9월 4일 14:50 KST이며, 가격 비교에는 마지막 완료 거래일인 9월 3일 자료를 주로 사용했다.

2. 질문의 범위와 전제

사용자가 말한 “구리 원자재 시장 문제”를 세 가지로 나눠 분석한다.

  1. 정련 구리 가격과 거래소 재고 문제: LME·COMEX·중국 거래소 사이에 재고가 비정상적으로 이동하면서 특정 지역의 가용 재고가 부족해지는 현상.
  2. 구리 정광 부족 문제: 광산에서 캐낸 광석을 농축한 정광이 제련능력보다 부족해지는 현상.
  3. ERO 주가 민감도 문제: 구리 가격, 제련수수료, 생산량, 비용과 투자심리가 ERO의 현금흐름과 주가에 어떻게 전달되는지.

이 세 가지를 분리하는 이유는 “구리 가격이 조금 내렸다”와 “구리 공급 문제가 해결됐다”가 같은 뜻이 아니기 때문이다. 구리 가격은 거시경제와 포지셔닝에 따라 며칠 안에 움직일 수 있지만, 광산 증산은 허가·건설·램프업 때문에 수년이 걸린다.

3. 현재 상태와 무엇이 달라졌는가

3.1. 단기 가격 스퀴즈는 정점보다 완화됐다

8월 17일 LME 현금 구리와 3개월물의 스프레드는 매우 크게 벌어졌고, 8월 24일에는 LME 창고 재고가 늘고 현금-3개월 프리미엄이 좁아지면서 “당장 인도할 구리가 부족하다”는 압력이 일부 완화됐다. Reuters는 8월 24일 LME 재고 증가와 근월물 스프레드 축소가 단기 공급 타이트함을 완화했다고 보도했다.

9월 3일 기준 LME 구리 재고는 234,650톤으로, 8월 중순의 20만 톤 초반보다 올라왔다. LME 3개월 가격도 8월 말 고점권에서 약간 내려와 14,275달러/톤이었다. 즉 시장이 8월 중순처럼 매일 더 급박해지는 상태는 아니다.

하지만 이 정도 재고 반등만으로 “문제 해결”이라고 보기 어렵다. 5월 초 LME 재고는 약 40만 톤 수준이었고, 9월 초에는 여전히 그보다 크게 낮다. 재고가 조금 늘었어도 가용 물량의 절대 수준은 아직 낮다.

3.2. 미국 관세 기대가 재고 지도를 바꿨다

2026년 구리 가격의 특이점은 세계 총수급보다 지역별 재고 위치가 더 중요해졌다는 점이다. 미국은 2027년 정련 구리에 15%, 2028년 30% 관세를 부과할 가능성을 검토해 왔다. 그 결과 미국 가격이 LME보다 높아지면서 트레이더들이 구리를 미국으로 선적하는 차익거래를 했다.

Reuters에 따르면 8월 25일까지 COMEX 재고는 67만5,185톤으로 사상 최고 수준까지 늘었다. 미국은 2026년 상반기에 정련 구리 캐소드 약 88.5만 톤을 수입했다. 반면 LME와 중국에서 쓸 수 있는 재고는 빠르게 줄었다.

이 구조는 쉽게 말해 마트 전체 창고에는 물건이 있는데, 특정 지점에만 상품이 몰려 다른 지점 선반이 비어 있는 것과 같다. 그래서 ICSG가 글로벌 공급초과를 전망하는데도 런던 가격이 급등할 수 있었다.

3.3. 정광 부족과 제련수수료 붕괴는 아직 해결되지 않았다

정광 시장은 더 구조적이다. 중국을 중심으로 제련소는 많이 늘었는데 광산 생산 증가가 따라오지 못했다. ICSG는 2026년 세계 광산 생산 증가율 전망을 기존 2.3%에서 1.6%로 낮췄다. DRC, 칠레, 인도네시아 전망 하향과 Grasberg·Kamoa의 제약이 주요 원인이다.

제련소가 정광을 구하려 경쟁하면 정광 공급자인 광산 회사가 제련소에 지불하는 TC/RC, 즉 처리·정련수수료가 떨어진다. 2026년에는 현물 처리수수료가 0 또는 음수까지 내려가는 비정상적 상황이 나타났다. 이는 정광이 너무 귀해서 제련소가 돈을 거의 못 받거나 사실상 정광 확보를 위해 양보하는 상태라는 뜻이다.

이 문제는 단기 거래소 재고가 조금 늘었다고 해결되지 않는다. 광산 공급이 실제로 늘거나 제련소가 감산해야 균형이 회복된다.

3.4. “글로벌 부족”과 “실제 시장 타이트함”이 동시에 존재한다

ICSG의 4월 전망은 2026년 정련 구리 9.6만 톤 공급초과, 2027년 37.7만 톤 공급초과다. 반면 CRU는 8월 기사에서 2026년 글로벌 공급초과를 63.9만 톤으로 추정했다. 숫자의 차이가 큰 것은 중국의 비공개 재고, 스크랩 공급, 지역간 이동을 어떻게 계산하느냐가 다르기 때문이다.

중요한 점은 두 전망 모두 “세계 전체가 완전히 구리 부족 상태”라고 말하지 않는다는 것이다. 그럼에도 가격은 높다. 이는 현재 시장이 총량보다 위치와 형태의 부족을 가격에 반영하고 있음을 보여준다.

정련 구리는 미국 창고에 많고, 정광은 제련소가 필요로 하는 만큼 충분하지 않다. 이 둘은 동시에 성립할 수 있다.

4. 작동 원리와 전문 분석

4.1. 관세 기대가 구리 가격을 올리는 경로

전달 경로는 다음과 같다.

미국 관세 가능성 → 미국 내 구리 가격 프리미엄 → 미국으로 재고 이동 → LME·중국 가용 재고 감소 → 현물 프리미엄·백워데이션 확대 → LME 가격 상승

여기서 백워데이션은 가까운 만기의 가격이 먼 만기보다 높은 상태다. 당장 구리가 필요하다는 뜻이기 때문에 현물 수급 타이트함을 보여주는 지표다.

관세 여부가 결정되면 이 프리미엄은 일부 사라질 수 있다. Glencore는 관세가 0%, 15%, 30% 중 무엇이든 불확실성이 사라지는 것 자체가 가격을 낮출 수 있다고 봤다. 반대로 실제 관세가 부과되면 미국 밖의 재고가 계속 부족해져 LME 가격이 다시 급등할 가능성도 있다.

4.2. 광산 부족이 제련소보다 광산주에 유리한 이유

구리 가치사슬을 단순화하면 다음과 같다.

광산 → 정광 → 제련소 → 정련 구리 → 전선·전력망·데이터센터·자동차

제련소가 넘치고 정광이 부족하면 제련소끼리 정광을 놓고 경쟁한다. 이때 제련소의 마진은 나빠지고, 광산 회사는 더 좋은 조건으로 정광을 판매할 수 있다.

그래서 “구리 원재료 부족”은 구리 제련업체에는 악재일 수 있지만 ERO 같은 정광 생산 광산업체에는 오히려 우호적일 수 있다. 단, 정광 부족의 원인이 ERO 자체 광산의 생산 차질이라면 얘기가 달라진다. ERO가 생산을 안정적으로 유지하는 동안 경쟁 광산들의 공급 차질이 발생할 때 가장 유리하다.

4.3. 구리 가격이 ERO 이익에 주는 레버리지

ERO의 2026년 Q2 실현 구리 가격은 파운드당 5.78달러였고, 통합 구리 C1 현금비용은 파운드당 2.42달러였다. 9월 3일 LME 현금가격 14,359달러/톤은 단순 환산하면 약 6.51달러/파운드다. 물론 회사의 실제 실현가격은 잠정가격 조정, 판매시점, 제련·운송 조건 때문에 LME 현물과 동일하지 않다.

그래도 현재 구리 가격은 회사의 비용 가이던스 2.15–2.35달러/파운드보다 크게 높은 수준이다. 따라서 생산량만 계획대로 나온다면 구리 가격의 높은 절대 수준은 ERO 현금흐름에 강한 지지 요인이다.

4.4. ERO는 제련수수료 하락의 직접 수혜를 이미 확인했다

ERO는 8월 5일 Q2 실적에서 회사 전반의 계약 재협상으로 연환산 1,000만–1,500만 달러의 절감 효과를 확보했다고 밝혔다. 별도로 우호적인 구리 제련·정련 조건을 협상해 2026년에 2,000만 달러 이상의 절감 효과를 기대한다고 밝혔다.

Q2 통합 구리 C1 비용에서 treatment, refining and other 항목은 파운드당 0.19달러로 Q1의 0.37달러에서 낮아졌다. 회사는 하반기 비용이 더 내려갈 것으로 보며, 그 이유 중 하나로 개선된 제련·정련 조건을 직접 언급했다.

이 부분은 구리 정광 시장의 타이트함이 ERO의 손익계산서에 실제로 전달되고 있다는 가장 중요한 증거다.

5. ERO 주가가 왜 구리보다 더 많이 내려왔는가

5.1. 먼저 주가가 너무 빨리 올랐다

ERO는 8월 초부터 월말까지 약 40% 넘게 급등했다. 같은 기간 회사는 Q2 실적을 발표했고, 구리 가격은 높은 수준을 유지했으며, 정광 부족과 미국 관세 기대가 광산주 투자심리를 강화했다.

그런데 8월 28일 이후 ERO는 9월 3일까지 약 9% 하락했다. 8월 26일 장중 고점 40.83달러와 비교하면 약 13.5% 낮다. 이런 조정폭은 원자재 생산주의 높은 베타에서는 드물지 않다.

5.2. 구리 가격 하락만으로는 설명이 부족하다

8월 28일에서 9월 3일까지 LME 3개월 구리는 14,370달러/톤에서 14,275달러/톤으로 약 0.7% 하락했다. ERO 주가 하락폭은 훨씬 컸다.

따라서 최근 ERO 조정을 “구리가 무너져서”라고 설명하면 데이터와 맞지 않는다. 오히려 구리 강세를 빠르게 선반영한 주가가 되돌림을 겪은 것으로 보는 편이 자연스럽다.

5.3. 같은 시기 거시환경도 광산주에 불리했다

8월 말과 9월 초에는 중동 긴장으로 유가가 급등하고 글로벌 장기금리가 올라 위험자산이 약세를 보였다. 9월 1일 미국 10년물 금리는 4.79% 수준까지 상승했고 글로벌 주식시장이 약세를 보였다.

고금리와 강한 달러는 일반적으로 경기민감 원자재와 광산주 밸류에이션에 부담을 준다. ERO 하락이 이것 때문에 발생했다고 단정할 수는 없지만, 구리 가격이 거의 유지되는 동안 주가만 크게 하락했다는 점에서 거시 위험회피와 포지션 정리가 동시 영향을 줬을 가능성이 높다.

6. 관련 기업: Ero Copper

6.1. 실적 연결 경로

ERO는 브라질의 Caraíba와 Tucumã에서 구리 정광을 생산한다. 따라서 현재 구리 시장의 세 가지 변화가 모두 직접 연결된다.

변수 ERO 영향 현재 상태
구리 가격 매출·현금흐름 증가 매우 높은 가격 수준 유지
정광 부족 제련수수료 협상력 개선 우호적
제련수수료 C1 비용 감소 Q2부터 개선 확인
생산량 높은 가격을 실제 매출로 전환 H2 증산 계획
브라질 헤알 현지 비용 상승 가능 비용 부담이나 헤지 보유
금리·위험선호 주가 멀티플 변동 최근 부담

6.2. 하반기 생산 증가가 더 중요하다

회사는 2026년 통합 구리 생산 가이던스 67,500–77,500톤을 유지하고 있으며 생산은 하반기에 더 높을 것으로 예상한다. Caraíba는 처리량과 품위 상승, Tucumã는 공정 개선에 따른 처리량 증가가 핵심이다.

통합 C1 현금비용 가이던스는 2.15–2.35달러/파운드다. Q2 실제 비용 2.42달러보다 낮은 하반기 비용을 회사가 전망한다. 구리 가격이 현재와 비슷하게 유지된다면 ERO의 핵심 변수는 구리 가격보다도 계획한 하반기 생산량을 실제로 달성하느냐로 이동한다.

6.3. 재무 체력도 개선되고 있다

6월 말 순부채는 4억5,270만 달러로 2025년 말 5억170만 달러보다 감소했다. 가용 유동성은 1억8,170만 달러였고, 회사는 7월 말까지 2026년 중 리볼버 상환액이 6,000만 달러에 이르렀다고 밝혔다.

높은 구리 가격과 생산 증가가 함께 유지되면 추가 디레버리징이 가능하다. 이는 구리 가격이 같아도 주식 가치에 긍정적인 2차 효과다.

6.4. ERO의 약점도 분명하다

첫째, 생산 가이던스가 하반기 가중이라 실행 리스크가 있다. Caraíba의 품위와 처리량, Tucumã의 필터링·공정 개선이 계획보다 늦어지면 높은 구리 가격을 충분히 수익으로 바꾸지 못한다.

둘째, 브라질 헤알 강세와 중동발 인플레이션이 비용을 높일 수 있다. 회사는 이런 상황이 지속되면 통합 구리 C1 비용에 약 0.10달러/파운드 추가 부담이 생길 수 있다고 추정한다. 외환 헤지로 현금 영향을 일부 상쇄할 계획이지만 회계상 비용률은 올라갈 수 있다.

셋째, 최근 급등으로 시장 기대가 이미 높아졌다. 9월 3일 종가 기준 시가총액은 약 36.8억 달러로, 단순히 “구리 가격이 높다”는 이유만으로 추가 주가 상승을 보장하지 않는다. 이제 시장은 하반기 생산과 비용 개선을 확인하려 할 가능성이 높다.

7. 시나리오와 시간축

시나리오 전제 구리 영향 ERO 영향 확인 지표
기본 미국 관세 불확실성 지속, LME 재고 낮음, 정광 부족 지속 13,000달러 후반–14,000달러대의 높은 가격 변동성 높은 마진 유지, 주가는 실적 확인 과정에서 변동 LME 재고, 현금-3개월 스프레드, ERO Q3 생산
완화 관세 결정으로 차익거래 종료, 미국 재고 일부 정상화 지역 프리미엄 축소, 가격 하방 압력 구리 가격 민감도로 실적 기대 둔화 COMEX 재고 감소와 LME 재고 회복
재스퀴즈 관세 부과, 광산 차질, LME 재고 재감소 이전 고점 재시험 가능 구리 가격과 낮은 TC의 동시 수혜 LME cancelled warrants, 백워데이션 확대
기업 실망 구리는 강하지만 ERO H2 생산 미달 구리 강세 지속 주가는 구리와 디커플링해 약세 가능 Caraíba 품위, Tucumã 처리량, C1 비용

정밀한 확률은 공개자료만으로 정당화하기 어렵기 때문에 부여하지 않는다.

8. 영향 범위

구리 시장의 현재 구조는 이해관계자가 서로 다르게 영향을 받는다.

  • 정광 생산 광산업체: 높은 구리 가격과 낮은 TC의 이중 수혜 가능. ERO가 여기에 해당한다.
  • 제련업체: 정광 확보 경쟁으로 핵심 마진이 압박된다. 구리 가격 상승이 곧바로 이익 증가로 이어지지 않는다.
  • 미국 구리 소비업체: 관세가 실제 부과될 경우 미국 내 프리미엄과 조달비용 상승 위험이 있다.
  • 중국·유럽 소비업체: 미국으로 재고가 이동할수록 현물 조달 경쟁이 커질 수 있다.
  • 전력망·데이터센터·전기차 산업: 장기적으로 높은 구리 가격이 설비비를 올리지만, 단기적으로는 조달 계약과 재고 때문에 영향이 지연될 수 있다.

9. 시장 기대와 가격 반영

현재 구리 가격은 이미 구조적 공급부족 기대를 상당히 반영하고 있다. 2026년 공식 수급 전망이 소폭 공급초과인데도 LME 가격이 14,000달러/톤을 넘는 것은 단순한 현재 수요·공급 숫자만으로 설명되지 않는다.

시장에 반영된 기대는 대략 다음과 같다.

  1. 미국 관세 여부와 무관하게 미국에 들어간 재고가 단기간에 세계시장으로 돌아오기 어렵다.
  2. 광산 증산은 제련능력 증가보다 느리다.
  3. AI 데이터센터·전력망 투자로 중장기 수요가 강하다.
  4. 칠레·DRC·인도네시아의 생산 차질 위험이 반복될 수 있다.

반대로 가격이 너무 빨리 올라가면 스크랩 공급 증가, 수요 파괴, 프로젝트 경제성 개선에 따른 신규 공급이라는 상쇄 경로도 커진다. ICSG가 2027년 공급초과 확대를 예상하는 이유도 이와 연결된다.

ERO 주가도 8월에 구리 강세와 회사 실적 개선 기대를 빠르게 선반영했다. 따라서 최근 하락은 펀더멘털 붕괴보다는 가격에 들어간 기대가 일부 빠지는 과정으로 해석하는 것이 현재 데이터에 더 잘 맞는다.

10. 반대 근거와 무효화 조건

10.1. 단기 변동으로 볼 수 있는 조건

다음 조건에서는 ERO 주가 조정을 기존 논리의 무효화로 보지 않는다.

  • LME 구리 가격이 높은 수준을 유지한다.
  • LME 재고가 5월 수준까지 빠르게 회복하지 않는다.
  • 정광 TC가 낮은 수준에 머문다.
  • ERO가 2026년 생산·비용 가이던스를 유지한다.

10.2. 논리를 약화시키는 조건

  • LME 재고가 수개월 연속 빠르게 증가한다.
  • 현금-3개월 스프레드가 완전히 정상화되고 콘탱고가 지속된다.
  • COMEX 재고가 감소하면서 동시에 LME·SHFE 재고가 크게 늘어난다.
  • 중국 Yangshan 프리미엄과 수입 수요가 약화된다.
  • 구리 정광 현물 TC가 빠르게 회복된다.

이 경우 현재의 “지역 재고 부족 + 정광 부족” 프리미엄이 줄어들었다고 판단할 수 있다.

10.3. ERO 투자 논리를 완전히 바꾸는 조건

  • ERO가 하반기 구리 생산 가이던스를 의미 있게 하향한다.
  • Tucumã 처리량 개선이 실패하거나 Caraíba 품위·처리량이 계획보다 크게 낮다.
  • 통합 C1 비용이 가이던스보다 구조적으로 높아진다.
  • 구리 가격이 크게 하락하고 동시에 제련수수료도 정상화된다.
  • 부채 감소 추세가 멈추고 대규모 추가 자본조달 필요성이 커진다.

이 경우 구리 테마가 유지돼도 ERO 개별 종목의 수혜 논리는 약해질 수 있다.

11. 다음 확인 지표

지표·사건 현재 상태 중요한 이유 다음 확인 시점 강화·약화 조건
미국 정련 구리 관세 결정 불확실성 지속 재고 이동의 핵심 원인 행정부 발표 시 실제 관세 부과면 재스퀴즈, 면제·명확화면 완화 가능
LME 구리 재고 9월 3일 234,650톤 미국 밖 가용 물량 확인 매일 재감소면 강세, 30만–40만 톤 회복 시 완화
LME cash-3M 스프레드 백워데이션 유지 현물 부족 강도 매일 확대면 타이트, 콘탱고 전환 시 완화
COMEX 재고 8월 25일 675,185톤 미국으로 이동한 재고 규모 매일 계속 증가하면 ex-US 타이트 지속
정광 TC/RC 매우 낮음·일부 음수 광산 vs 제련소 협상력 주간·월간 반등하면 정광 부족 완화
ERO Q3 생산 미발표 높은 가격을 실제 현금흐름으로 전환하는 핵심 Q3 실적·생산 발표 생산 증가·비용 하락이면 강화
브라질 헤알 강세 위험 ERO 현지 비용에 영향 상시 추가 강세면 회계상 비용 부담

12. 최종 판단

사용자의 질문에 가장 직접적으로 답하면 구리 가격 문제는 “절반만” 해결됐다. 8월 중순처럼 당장 현물이 모자라는 극단적 스퀴즈는 재고 유입으로 조금 완화됐지만, 미국 관세 기대가 만든 재고 왜곡과 정광 부족은 여전히 남아 있다.

특히 구리 시장은 지금 “세계 전체 공급 부족”이 아니라 구리가 있는 곳과 필요한 곳이 달라서 생기는 부족, 그리고 제련소가 너무 많고 광산 정광이 부족해서 생기는 병목이 핵심이다. 이 구조는 ERO 같은 정광 생산자에게는 오히려 우호적이다.

ERO 주가가 최근 내려온 것도 구리 문제가 해소됐다는 신호로 보기 어렵다. 구리 가격은 거의 유지됐는데 ERO만 더 크게 조정됐고, 회사는 하반기 생산 증가와 비용 하락을 여전히 가이던스로 제시하고 있다. 따라서 지금부터는 구리 가격 자체보다 ERO가 H2 생산량을 실제로 늘리는지, 낮은 제련수수료 혜택이 비용에 계속 반영되는지가 더 중요하다.

판단을 바꿀 가장 중요한 신호는 미국 관세 결정 이후 LME 재고가 의미 있게 회복되고, 백워데이션이 사라지고, 정광 TC가 정상화되는 조합이다. 세 가지가 함께 나타나야 “구리 시장 문제가 해결됐다”고 말할 근거가 충분해진다.

13. 주요 출처

“본 보고서는 공개된 자료를 바탕으로 작성한 정보이며 투자 자문이나 매매 추천이 아닙니다.”